Cómo evaluar un carry trade onchain
¿Qué carry trades onchain están atrayendo dinero prestado, y cómo se dimensiona uno antes de que entre tu mesa? Una oferta de empleo de DeFi trading analyst que Flowdesk publicó el 28 de octubre de 2026 pide justo esto: "Track new listings, venues, yield sources and pricing gaps across centralised and on-chain markets. Size the best ideas, outline risks and requirements, and present clear go/no-go proposals to the desk." (seguir nuevos listados, plataformas, fuentes de yield y diferencias de precio en mercados centralizados y onchain; dimensionar las mejores ideas, describir riesgos y requisitos, y presentar a la mesa propuestas claras de sí o no).
Un carry trade gana un yield superior a lo que paga por pedir prestado. El más visible onchain es el loop de yield fijo: una mesa compra un principal token (PT) de Pendle, que paga un yield fijo si se mantiene hasta el vencimiento, lo deposita como colateral, pide stablecoins prestadas contra él y compra más. Hemos analizado los 42 PT activos en Ethereum el 6 de noviembre de 2026. Cuatro comprobaciones deciden qué es el trade:
- La mayoría de los PT no están apalancados, y el dinero prestado se concentra en unos pocos. 28 de los 42 no tienen nada en ningún protocolo de préstamo. Contra los otros 14 hay 237,9M $ prestados, y tres de ellos concentran 208,4M $. Todo está en Morpho. Aave no tiene ningún PT sin vencer.
- El yield es fijo. El tipo de interés del préstamo, no. Un PT paga un 15,3 % hasta el vencimiento. En el mismo momento, sus tres mercados de préstamo cobraban un 13,0 %, un 9,5 % y un 3,5 %. El 30 de octubre los tres estaban prestados al completo y el mayor cobraba un 38,5 %.
- Cuenta a los prestatarios, no solo los dólares. En un trade, cinco wallets tienen el 87 % de la deuda. En otro, 228 prestatarios deben más de 10.000 $ cada uno y los cinco mayores tienen el 28 %.
- Calcula la salida al tamaño de la mayor posición. Vender el PT del mayor prestatario de USD3 en Pendle daría un 17 % menos por token que una venta pequeña y le dejaría una quinta parte de su capital propio.
Las cifras se leen de la blockchain en el bloque 26.356.300 (6 de noviembre de 2026, 14:07 UTC) salvo que se indique otra cosa. Los precios y las cotizaciones de salida vienen de la API de Pendle esa misma tarde.
Los tres trades que pasan el filtro
El filtro se queda con un PT cuando al menos el 30 % de su supply está depositado en un protocolo de préstamo y hay al menos 10M $ prestados contra él. PT-sUSDS, con 13,8M $ prestados, se queda fuera con un 29,8 %. El filtro también descarta cualquier mercado cuya deuda supere al colateral que la respalda, porque lo que crece ahí son intereses de un préstamo que nadie puede devolver. Todos los PT con deuda tenían entre 1,1 y 1,5 veces esa deuda en colateral. Fuera de los PT, el mercado wstUSR/USDC de Morpho declara 519,5M $ prestados, frente a 6,2M $ tras el exploit de Resolv en marzo, y Morpho no tiene ningún wstUSR. Un filtro que ordene por "prestado" lo pone el primero.
| PT (vencimiento) | Parte del supply en Morpho | Prestado | Prestatarios de más de 10k $ | Cinco mayores | Descuento al vender la mayor posición |
|---|---|---|---|---|---|
| reUSD (10 dic. 26) | 64,3 % | 148,9M $ | 228 | 27,7 % | 0,1 % |
| USD3 (17 dic. 26) | 80,4 % | 43,6M $ | 136 | 57,8 % | 16,9 % |
| USDat (14 ene. 27) | 62,8 % | 15,8M $ | 17 | 87,2 % | 0,2 % |
Los dos trades grandes se apoyan en un tramo senior: la capa de un fondo que absorbe pérdidas en último lugar. reUSD es el tramo senior de Re Protocol, cuyo capital fuera de la blockchain está, en palabras de Re, "funding the reinsurer" (financiando al reasegurador). USD3 es el de 3Jane, que presta USDC a prestatarios a los que analiza el crédito. Una mesa que entra en cualquiera de los dos asume riesgo de reaseguro o de crédito con apalancamiento, no riesgo de stablecoin.
1. Comprueba el tipo del préstamo, no solo el yield fijo
Un PT cotiza por debajo de su valor nominal y, en palabras de Pendle, "Upon maturity, PT can be redeemed at 1:1 for the accounting asset" (al vencimiento, el PT se puede canjear 1:1 por el activo de referencia): el activo en el que se mide el yield, USDC en el caso de PT-USD3. Ese descuento es el yield fijo. PT-USD3 paga un 15,3 % anual hasta el 17 de diciembre.
El lado del préstamo es variable. El modelo de tipos de Morpho sube el tipo a medida que un mercado se llena y lo sigue subiendo mientras la utilización, la parte del dinero depositado que está prestada, supera el 90 %. A las 14:23 UTC del 6 de noviembre, los tres mercados de PT-USD3 cobraban un 13,0 %, un 9,5 % y un 3,5 %, todos con una utilización de alrededor del 91 %. El tipo de cada mercado depende de lo lleno que ha estado ese mercado.
Con cinco veces de apalancamiento, una posición gana aproximadamente cinco veces el yield fijo menos cuatro veces el tipo del préstamo, así que no gana ni pierde con un tipo del 19,1 %. Pedir prestado en el mercado del 3,5 % da alrededor de un 62 % anual sobre el capital propio de la mesa. En el del 13,0 %, alrededor de un 24 %. El 30 de octubre a las 11:26 UTC los tres mercados estaban prestados al completo. El del 13,0 % cobraba un 38,5 %, con el que la misma posición pierde alrededor de un 78 % anual mientras dure, y el del 9,5 % cobraba un 22,7 %, una pérdida de alrededor del 14 %. En los datos diarios de Morpho, el tipo del mayor mercado ha superado el yield fijo en tres días desde agosto, y el punto de equilibrio con cinco veces de apalancamiento en uno de ellos.
La documentación de Pendle llama a ese umbral "break-even borrow": "the borrow rate at which looping APY hits 0%" (el tipo de préstamo con el que el APY del loop llega al 0 %). El filtro lo necesita por mercado y por apalancamiento, contrastado con la frecuencia con la que el mercado ha estado lleno, no un solo tipo por token.
2. Cuenta a los prestatarios, no solo los dólares
El tamaño en dólares dice cuánto capital está de acuerdo con un trade. El número de prestatarios dice cuántas decisiones distintas hay detrás.
reUSD tiene 228 prestatarios de más de 10.000 $ y los cinco mayores tienen el 27,7 % de la deuda. USD3 tiene 136, pero el mayor tiene él solo el 24,7 %, 10,78M $. USDat tiene 17 y cinco tienen el 87,2 %; los tres primeros tienen alrededor del 21 % cada uno con ratios de préstamo sobre valor parecidos, lo que puede significar una sola entidad con varias wallets.
Para una mesa, un libro concentrado significa que una sola decisión puede mover el tipo y la salida. Para un prestamista, significa que la mayor parte de la cartera de préstamos depende de los límites de riesgo de unos pocos prestatarios.
3. Calcula la salida al tamaño de la mayor posición
Quien está en un loop puede salir de dos formas: vender el PT en Pendle o esperar al vencimiento y canjearlo.
Vender. Para cada trade hemos pedido a la API de Pendle una cotización para vender toda la posición en PT del mayor prestatario. reUSD (15,86M PT) y USDat (3,92M PT) quedan a menos de un 0,2 % de una venta pequeña, sobre todo gracias a órdenes limitadas y no al pool. USD3 (13,84M PT) sale a 0,818 $ por PT, frente a 0,984 $ en una venta pequeña. Ese prestatario debe 10,78M $; Pendle cotiza 11,32M $ en USDC por el PT, lo que deja unos 0,54M $ de los cerca de 2,8M $ de capital propio de la posición. Para llegar a USDC, la cotización canjea USD3, que tira del mismo límite de pago que todos los demás tenedores de USD3.
Canjear. Al vencimiento, cada PT se canjea por USD3 o reUSD por valor de un dólar, y la mesa sigue necesitando USDC para devolver el préstamo. USD3 tiene 115,0M $ en activos y hoy puede pagar 11,1M $ de una vez. La documentación de 3Jane dice que USD3 financia "credit assets that are longer-dated than instant redemption" (activos de crédito a más plazo que el reembolso inmediato). La revisión de USD3 de Yearn añade: "Redemption is atomic only while idle reserves suffice; when the buffer is depleted (as during the April 2026 shutdown, when isShutdown() blocked the path entirely) redemptions are delayed." (el reembolso es inmediato solo mientras alcanzan las reservas sin invertir; cuando el colchón se agota, como en el cierre de abril de 2026, los reembolsos se retrasan). Morpho tiene 56,5M PT-USD3. reUSD limita los reembolsos inmediatos al 20 % de sus reservas de reembolso al día, al 10 % por wallet y a 1.000.000 reUSD por transacción, y pasa a una cola trimestral si su colchón baja del 1 %.
4. Mira qué lee el oráculo del prestamista
Un oráculo es la fuente de precio que usa un mercado de préstamo para valorar el colateral. Los tres mercados de PT-USD3 valoran el mismo colateral de tres formas. El mercado del 13,0 % usa un descuento fijo del 30 % anual que nunca lee un precio de mercado. El del 9,5 % toma el menor entre una media de 15 minutos del precio en Pendle y un descuento fijo del 20 %; hoy el descuento fijo es el menor, así que dos de los tres mercados valoran PT-USD3 por fórmula. El del 3,5 % usa una media de 25 minutos del precio en Pendle.
Desde el lado de la mesa, un oráculo de descuento fijo nunca liquida una posición porque haya caído el precio de mercado del PT. Desde el lado del prestamista, ese es el riesgo: si el valor del PT cayera, o si se rebajara el valor del propio USD3, el oráculo seguiría valorando el PT cerca de su valor nominal y las pérdidas se quedarían en los prestamistas. El mercado de wstUSR muestra lo que oculta un oráculo que deja de leer el mercado cuando el activo se rompe: su fuente de precio de USR no se actualiza desde el 21 de marzo y sigue marcando 1,00 $.
Usar el filtro desde cualquiera de los dos lados
Si tu mesa va a pedir prestado:
- ¿Qué PT tienen al menos el 30 % del supply en un protocolo de préstamo y 10M $ prestados, tras quitar los mercados cuya deuda supera a su colateral?
- ¿Cuál es el tipo de equilibrio con tu apalancamiento, y cuántos días ha estado lleno cada mercado en los últimos 90?
- ¿Cuántos prestatarios deben más de 10.000 $, y qué parte tienen los cinco mayores?
- ¿Cuánto cuesta vender la mayor posición en la moneda que debes, y cuánto puede pagar de una vez el activo subyacente?
Si prestas stablecoins en estos mercados:
- ¿Qué lee el oráculo de cada mercado, y lee alguna vez un precio de mercado?
- ¿A qué está expuesto el activo subyacente, y quién absorbe pérdidas antes que él?
- ¿Qué parte de la cartera de préstamos está en los cinco mayores prestatarios?
Límites
- Esto cubre Ethereum y los PT de Pendle. El mismo trade se hace en otras blockchains, y en Euler y otros protocolos donde listan PT.
- Los tipos cambian cada hora. Los tipos y cotizaciones de este artículo son lecturas de una tarde. El historial diario de tipos viene de la API de Morpho; el 30 de octubre lo hemos comprobado onchain.
- Una wallet no es una entidad. Una firma puede tener varios prestatarios, y una dirección puede agrupar a muchos.
- Las cifras con cinco veces de apalancamiento son aritmética. No incluyen comisiones, slippage ni la diferencia entre el precio del oráculo y el de mercado.
- El capital en un trade no es una previsión. Muestra dónde está hoy el dinero prestado, no lo que rendirá.
Filtrar cualquier trade, en cualquier blockchain
Una sola blockchain y un solo tipo de token han necesitado lecturas en 42 PT, 22 mercados de préstamo, sus oráculos y sus mayores prestatarios. El pipeline de una mesa cubre todas las blockchains y todos los tipos de carry: loops de préstamo, basis trades, staking. Datablocks indexa todas las blockchains EVM desde el génesis y muestra nuevas estrategias y fuentes de yield, y cuánto capital hay ya en ellas. Si tu mesa dimensiona carry onchain, reserva una llamada aquí abajo y cuéntanos qué trades necesitas filtrar.